La première semaine du Vietnam en tant que marché émergent secondaire FTSE Russell s’est achevée sur des ventes nettes d’étrangers, alors que l’actualité des entreprises allait dans l’autre sens. Fondateurs, sociétés mères et investisseurs stratégiques se sont employés à régler qui contrôle quoi, et quelle quantité de titres le public pourra acheter, avant les introductions en bourse prévues en 2026 et 2027.
Ce qui a changé cette semaine
Le reclassement du Vietnam par FTSE Russell est entré en vigueur le 21 septembre. Les investisseurs de portefeuille n’y ont pas vu une raison d’acheter. Selon Vietstock, le VN-Index a reculé de 1,68 % sur la semaine, à 1 785,11 points. Tin Nhanh Chứng Khoán (Securities Investment Newspaper) a rapporté que les investisseurs étrangers ont été vendeurs nets de près de 2,8 mille milliards de VND sur l’ensemble des places, la pression vendeuse se concentrant sur des grandes capitalisations comme Vinhomes (VHM) et VPBank (VPB). La semaine précédente, ils étaient acheteurs nets.
L’activité des entreprises a été plus soutenue. En sept jours, le marché a vu un fondateur reprendre le contrôle majoritaire d’une marque de consommation nationale, un investisseur stratégique américain entrer au capital d’un producteur vietnamien de tungstène alors que sa maison mère s’apprête à élargir son flottant, une banque japonaise négocier, selon les informations, une participation plus importante dans une banque vietnamienne, et un acquéreur stratégique japonais obtenir une autorisation de concentration sous conditions pour un groupe coté de papeterie. Chaque opération est différente. Elles ont en commun que le registre des actionnaires est remodelé d’abord, l’étape marchés de capitaux ne venant qu’ensuite.
Évolutions au Vietnam
Le quartier central des affaires de Hô Chi Minh-Ville.
Highlands Coffee. Le 24 septembre, Viet Thai International JSC, contrôlée par le fondateur David Thai, a accepté d’acheter 11 % de SF Vung Tau JSC, l’exploitant de Highlands Coffee au Vietnam, à une filiale de Jollibee Foods Corporation. VnExpress International a indiqué un prix de 2,3 mille milliards de VND (88,4 millions USD). La participation du fondateur passe de 40 % à 51 % et Jollibee conserve 49 %. Ce prix implique une valorisation d’environ 800 millions USD. Les articles évoquent une introduction en bourse attendue au premier trimestre 2027.
Masan High-Tech Materials (MSR). The Elmet Group, fabricant américain de composants en tungstène, a annoncé le 23 septembre qu’il investira environ 124,75 millions USD pour 4,99 % de MSR, qui exploite la mine de tungstène de Núi Pháo. Elmet obtiendra aussi un siège au conseil d’administration et signera des accords de long terme pour l’approvisionnement en tungstène et des services de transformation sur le complexe de raffinage de MSR au Vietnam. La réalisation est soumise aux autorisations réglementaires et sociales. Le 28 septembre, CafeF a rapporté que la société mère Tầm Nhìn Masan (Masan Vision) avait enregistré le transfert de jusqu’à 110,49 millions d’actions MSR, soit 10 % du capital social, entre le 1er et le 30 octobre. Sur ce total, 55,14 millions d’actions sont destinées à Elmet et jusqu’à 55,36 millions à des investisseurs institutionnels au même prix. La participation de Masan Vision passerait de 92,45 % à 82,45 %. L’objectif affiché est d’élargir l’actionnariat et le flottant avant un passage de l’UPCoM à la Bourse de Hô Chi Minh-Ville (HOSE).
VPBank. Reuters a rapporté le 25 septembre, citant quatre personnes au fait du dossier, que Sumitomo Mitsui Banking Corporation (SMBC) négocie pour porter sa participation dans VPBank de 15 % à environ 20 %. Selon cette information, le prix est le principal point de désaccord. VPBank recherche une prime similaire à celle d’environ 40 % payée par SMBC en 2023, tandis que SMBC a envisagé d’acheter des actions sur le marché. Les deux banques ont refusé de commenter.
Thiên Long Group (TLG). Les médias vietnamiens ont rapporté le 21 septembre que la Commission nationale de la concurrence (Ủy ban Cạnh tranh Quốc gia) avait autorisé, sous conditions, l’acquisition en deux étapes par Kokuyo d’environ 65 % au maximum du fabricant de papeterie. La première étape est l’achat de la société holding détenant 46,82 % de TLG, suivie d’une offre publique pour jusqu’à 18,19 % supplémentaires. Les conditions incluent un reporting annuel sur les parts de marché et les prix, ainsi que des dépenses supplémentaires de recherche et développement au Vietnam d’au moins 3 milliards de VND par an pendant cinq ans.
À l’autre extrémité du marché, un désengagement de l’État a montré ce qui se passe lorsque les attentes de prix du vendeur et les prix de marché sont très éloignés. La State Capital Investment Corporation (SCIC) prévoyait de mettre aux enchères 79,2 millions d’actions Seaprodex (SEA) le 29 septembre. La vente a été annulée faute d’investisseur inscrit. Le prix de départ impliquait une valorisation de 13,4 mille milliards de VND, soit environ 107 400 VND par action, soit à peu près le double du cours de 52 000 VND au 25 septembre.
Dimension régionale
Les capitaux japonais dans le flux d’opérations de cette semaine : les discussions rapportées de SMBC pour une participation plus importante dans VPBank et l’acquisition de Thiên Long par Kokuyo, autorisée sous conditions.
La plupart des contreparties de cette semaine venaient d’ailleurs en Asie ou des États-Unis. Les capitaux japonais sont apparus deux fois : SMBC dans la banque et Kokuyo dans l’industrie de consommation. Dans les deux cas, un groupe japonais cherche une participation plus importante dans une société vietnamienne, ou son contrôle. Jollibee, basé aux Philippines, fait l’inverse. Il cède le contrôle d’une marque vietnamienne mais conserve 49 % avant une introduction en bourse. Selon The Investor, SK Innovation (Corée du Sud) a pris 34 % de la société commune du projet de centrale GNL de 1 500 MW de Quỳnh Lập à Nghệ An, aux côtés de PV Power et de Nghệ An Sugar.
La transaction Elmet–MSR se distingue. Le titre de Bloomberg décrivait Elmet comme soutenu par le Pentagone, et l’opération associe une participation minoritaire à des accords d’approvisionnement en minerai critique. Du point de vue d’Alliance Mount, ce type d’investissement stratégique a été plus courant dans les économies riches en ressources que dans l’historique récent des transactions au Vietnam.
Dans toute l’Asie du Sud-Est, la revue hebdomadaire de DealStreetAsia a décrit l’introduction en bourse prévue de GCash aux Philippines comme un test pour les sorties des sociétés soutenues par le capital-investissement. Par ailleurs, l’ASEAN et Hong Kong (Chine) ont signé le 20 septembre un protocole mettant à jour leur accord d’investissement. Il intéresse les investisseurs qui détiennent des actifs vietnamiens par l’intermédiaire d’entités de Hong Kong.
Implications pour les investisseurs et les entreprises
Ce qui suit reflète la lecture d’Alliance Mount des évolutions de la semaine. Il ne s’agit pas d’un conseil en investissement.
L’actionnariat pré-cotation devient une phase de travail à part entière. Dans les cas de Highlands Coffee et de MSR, le contrôle et le flottant ont été réglés avant toute introduction. Du point de vue d’Alliance Mount, un reclassement de marché rend la cotation plus crédible, et les propriétaires y répondent en décidant qui détient le contrôle et quelle quantité de titres sera disponible avant d’approcher les investisseurs. Pour les fondateurs et sociétés mères qui envisagent une cotation en 2027, il paraît raisonnable de s’attendre à ce que les pactes d’actionnaires, les droits de sortie conjointe (tag-along) et de cession forcée (drag-along) et les plans de flottant fassent l’objet d’un examen plus approfondi, et plus tôt, que lors des cycles précédents.
Les participations minoritaires stratégiques s’accompagnent de plus en plus de conditions commerciales. L’investissement d’Elmet combine capital, siège au conseil et contrats d’approvisionnement. L’autorisation de Kokuyo s’accompagne d’engagements sur les dépenses de recherche et le reporting. Les acquéreurs paient pour l’accès et l’influence, et les régulateurs demandent des engagements en échange. En conséquence, la valeur d’une opération dépend de plus en plus des accords commerciaux et des conditions réglementaires, autant que du cours de l’action.
La formation des prix devient plus rigoureuse. L’annulation de la vente Seaprodex et l’écart de valorisation rapporté entre SMBC et VPBank montrent que les primes sont plus difficiles à obtenir lorsque les prix de marché sont facilement disponibles. Les vendeurs de participations cotées ou bientôt cotées pourraient devoir justifier toute prime par des droits de contrôle, une adéquation stratégique ou des synergies. Pour Alliance Mount, c’est sain pour le marché à terme, même si cela ralentit certaines transactions.
Les capitaux de portefeuille et les capitaux stratégiques suivent des calendriers différents. Les ventes nettes d’étrangers durant la semaine du reclassement suggèrent que les flux liés aux indices arriveront par à-coups autour des dates de tranche plutôt qu’en flux régulier. Les investisseurs stratégiques et directs semblent moins préoccupés par le calendrier des indices. Pour les sociétés qui préparent une levée de fonds propres, cela invite à caler l’opération sur leurs propres résultats et leur niveau de préparation plutôt que sur les événements d’indice.
À surveiller
- 1er–30 octobre : la fenêtre de transfert des actions MSR et toute demande d’admission à la HOSE qui s’ensuivrait.
- Avant la fin de l’année : si SMBC et VPBank s’accordent sur les conditions. Reuters indique que les deux parties souhaitent conclure cette année.
- Calendrier non encore annoncé : l’offre publique de Kokuyo sur les actions Thiên Long, qui montrera comment les conditions d’autorisation sont appliquées en pratique.
- 18 octobre : entrée en vigueur du décret 342/2026/ND-CP sur les licences de commerce de détail. Il modifie le test des besoins économiques pour certains détaillants étrangers.
- Début octobre : données nationales sur le PIB du troisième trimestre et les IDE sur neuf mois.
- Jusqu’au T1 2027 : préparation de l’introduction en bourse de Highlands Coffee. La prochaine tranche d’inclusion FTSE Russell est prévue en mars 2027.
Alliance Mount continuera de suivre l’effet des changements d’actionnariat avant cotation sur la structure et la valorisation des transactions au Vietnam.